行(xíng)為(wèi)金融學作(zuò)為(wèi)一門(mén)新興學科，本質上(shàng)與現代金融學并沒有(yǒu)很(hěn)大(dà)的差異。他們的主要目的都是試圖在一個(gè)統一的框架下，利用盡可(kě)能少(shǎo)的工具構建統一的理(lǐ)論，解決金融市場(chǎng)的普遍性問題。行(xíng)為(wèi)金融學和(hé)現代金融學唯一的差别就是利用了與投資者信念、偏好以及決策相關的情感心理(lǐ)學、認知心理(lǐ)學和(hé)社會(huì)心理(lǐ)學的研究成果。這些(xiē)心理(lǐ)學的研究成果中，又以不同的厭惡情緒最為(wèi)顯著，因為(wèi)厭惡情緒對投資者的影(yǐng)響是持續和(hé)連帶的。下面讓我們對以下幾種厭惡情緒進行(xíng)一一解析。
l 風險厭惡:
風險厭惡是起源于現代金融學的行(xíng)為(wèi)金融學概念，已經不再局限于行(xíng)為(wèi)金融學的範疇，而是成為(wèi)了各種現代金融理(lǐ)論的基礎。這主要是因為(wèi)相對風險厭惡效用函數(shù)是建立在風險厭惡的基礎上(shàng)的，由此發展的效用理(lǐ)論又遍布微觀宏觀領域，成為(wèi)了大(dà)多(duō)數(shù)模型的理(lǐ)論基石。
風險厭惡度量的是投資者對投資風險反感的态度。通(tōng)常意義上(shàng)，給定風險下，投資者肯定會(huì)選擇回報率最高(gāo)的組合，那(nà)麽給定收益率的情況下，投資者也會(huì)選擇風險最小(xiǎo)的組合。為(wèi)了吸引投資者在風險大(dà)的項目中投資，必須保證投資項目有(yǒu)較高(gāo)的預期收益，即付給投資者足夠的風險酬金。
風險厭惡的概念很(hěn)簡單，我們可(kě)以通(tōng)過以下的問題進行(xíng)理(lǐ)解。
情況A：50%概率赢得(de)1000元，50%的概率得(de)到0元。
情況B：100%的概率得(de)到500元。
以上(shàng)兩種情況，你(nǐ)會(huì)更喜歡A還(hái)是B？
即時(shí)兩個(gè)情況的預期收益率是一樣的，都是500元，大(dà)多(duō)數(shù)人(rén)都會(huì)偏好B。這主要是由于效用函數(shù)為(wèi)上(shàng)凸的，兩點之間(jiān)連線的中點必定低(dī)于函數(shù)上(shàng)的點。同時(shí)，情況A的方差（即風險）也是遠遠大(dà)于B的。注意，我們這裏探討(tǎo)的風險厭惡更多(duō)的是針對收益而非損失的，換做(zuò)是損失，會(huì)是另一種情況。因為(wèi)風險并不等于損失，它其實是一種不确定性——對未來(lái)的損失和(hé)盈利的不确定性，所以這就意味着，風險既包含了危險的同時(shí)也蘊藏着機會(huì)。
l 損失厭惡(Loss Aversion)
期望理(lǐ)論的重要發現之一是人(rén)們在面對收益和(hé)損失的決策時(shí)表現出不對稱性。行(xíng)為(wèi)金融學認為(wèi)，人(rén)們并非完全厭惡風險，當他們認為(wèi)合适時(shí)是會(huì)選擇賭上(shàng)一把的。那(nà)麽什麽時(shí)候賭上(shàng)一把呢？
如果我們将風險厭惡中的例子改變一下：
情況C：50%概率失去1000元，50%的概率失去0元。
情況D：100%的概率失去500元。
以上(shàng)兩種情況，你(nǐ)會(huì)更喜歡C還(hái)是D？
這種情況下大(dà)多(duō)數(shù)人(rén)都會(huì)選擇C，那(nà)麽投資者就不是風險厭惡了，但(dàn)如果不是厭惡風險又是什麽呢？
針對這一點，丹尼爾·卡納曼認為(wèi)人(rén)們的動機歸根結底是要躲避損失，而不是規避不确定性，因為(wèi)損失總是比收益更突出、感受更強烈。損失厭惡理(lǐ)論中，人(rén)們面對損失失去的效用為(wèi)同等收益的2倍，尤其是面對占自有(yǒu)資金比重較大(dà)的部分。期望理(lǐ)論的核心指出，損失厭惡反映了人(rén)們的風險偏好并不是一緻的，當涉及的是收益時(shí)，人(rén)們表現為(wèi)風險厭惡；當涉及的是損失時(shí)，人(rén)們則表現為(wèi)風險尋求。
在金融市場(chǎng)中，中短(duǎn)線的投資者數(shù)量遠遠大(dà)于長線投資者，這是因為(wèi)，長期收益可(kě)能會(huì)有(yǒu)周期性，從而被短(duǎn)期損失帶來(lái)的負效用所打斷，因為(wèi)短(duǎn)視(shì)的投資者會(huì)過分強調短(duǎn)期損失帶來(lái)的擔驚受怕情緒。這種情況被稱為(wèi)“短(duǎn)視(shì)的損失厭惡”。但(dàn)如果投資者将注意力集中在幾十年的長期投資上(shàng)，他們可(kě)能會(huì)擁有(yǒu)更多(duō)的權益資産，并且長期回報是相對很(hěn)高(gāo)的。正是由于短(duǎn)視(shì)的損失厭惡，投資者在長期資産的配置中可(kě)能過于保守。
l 模糊厭惡(Ambiguity Aversion)
模糊厭惡指的是在所有(yǒu)伴随風險的不确定性中選擇的話(huà)，人(rén)們傾向于選擇已知的不确定類型，而不是未知類型。舉個(gè)例子，一個(gè)罐中有(yǒu)90個(gè)球，已知其中有(yǒu)30個(gè)紅球，其餘的60個(gè)要麽是黑(hēi)球，要麽是黃球。現從中随機抽取一個(gè)，并設計(jì)2個(gè)賭局：
賭局A：若是紅球，賭客得(de)到100元；若是其它顔色得(de)到0元。
賭局B：若是黑(hēi)球，賭客得(de)到100元；若是其它顔色得(de)到0元。
實驗結果顯示，大(dà)部分人(rén)會(huì)選擇A，因為(wèi)黑(hēi)球有(yǒu)多(duō)少(shǎo)個(gè)是未知的，這種模糊可(kě)以被定義為(wèi)信息能得(de)知卻不被得(de)知的狀态，當這種模糊意味着未來(lái)可(kě)能蒙受的巨大(dà)損失時(shí)，人(rén)們對于這種模糊性的厭惡和(hé)回避心理(lǐ)就更加強烈了。
學界的研究表明(míng)模糊厭惡的程度與他們對不确定性的概率估計(jì)能力呈負相關，而對于有(yǒu)決策失誤的經曆或者周圍有(yǒu)能力更強的參與者的投資者來(lái)說，模糊厭惡的程度會(huì)更強。這是因為(wèi)投資者在客觀存在的不确定性，和(hé)主觀認知能力的局限而導緻的不确定性中，總是更偏好前者；即總是樂于面對客觀上(shàng)的不确定性，因為(wèi)他們認為(wèi)這種情況更加公平。投資者的主觀認識能力越差，就會(huì)越偏好前者。具體(tǐ)到金融市場(chǎng)，客觀的不确定性指諸如市場(chǎng)上(shàng)的政策風險，國家(jiā)風險等客觀的風險因素，而主觀上(shàng)的不确定性則是指諸如人(rén)們對某一上(shàng)市公司的價值判斷，對某一政策變化對市場(chǎng)影(yǐng)響是正面或是負面的主觀判斷等。人(rén)們在市場(chǎng)中總是甯願接受客觀風險的影(yǐng)響而不願接受自己決策而帶來(lái)的風險。因此有(yǒu)的時(shí)候，他們對于自己不相信的東西，甯肯不做(zuò)決定。
l 後悔厭惡：
心理(lǐ)學研究表明(míng)，人(rén)在犯錯誤後都會(huì)感到後悔，并且後悔帶來(lái)的負效用可(kě)能比錯誤引起的損失還(hái)要大(dà)，這種心理(lǐ)就是後悔厭惡。正是由于這種心理(lǐ)，人(rén)們在決策時(shí)的目标很(hěn)多(duō)時(shí)候是最小(xiǎo)化未來(lái)的後悔而非最大(dà)化将來(lái)的收益。
針對風險厭惡部分的例子，後悔厭惡給予了延伸，大(dà)多(duō)數(shù)人(rén)偏好情況B不隻是因為(wèi)厭惡風險，還(hái)因為(wèi)損失一旦發生(shēng)就會(huì)在之後的一段時(shí)間(jiān)內(nèi)造成持續的負效用。就好比多(duō)頭投資者爆倉之後，可(kě)能在幾個(gè)月甚至幾年的時(shí)間(jiān)內(nèi)持續産生(shēng)“當初要是平了或者不開(kāi)倉就好了”的想法。但(dàn)是進一步思考，如果平倉了之後價格上(shàng)漲了，又會(huì)産生(shēng)“賣早了掙少(shǎo)了”的想法。總體(tǐ)而言，很(hěn)容易産生(shēng)後悔的情緒，并且采取行(xíng)動的後悔程度要遠高(gāo)于沒有(yǒu)采取行(xíng)動的後悔程度，這就是忽略偏見（omission bias）。而且當做(zuò)出不正确的決策後，越是那(nà)種非常規的決策的時(shí)候，後悔感就越強。
由于害怕引起後悔，投資者會(huì)産生(shēng)強烈的從衆心理(lǐ)，購買受到大(dà)家(jiā)一緻追捧的股票(piào)，抱有(yǒu)“要漲一起漲，要虧一起虧”的心理(lǐ)減輕個(gè)人(rén)的後悔反應。同樣，後悔厭惡也為(wèi)我們探討(tǎo)過的處置效應提供了佐證。根據忽略偏見理(lǐ)論，當股價下跌時(shí)，投資者會(huì)傾向于繼續持有(yǒu)股票(piào)，以免出現一旦賣出股票(piào)後股價反彈所帶來(lái)的更為(wèi)強烈的後悔心理(lǐ)的情況。
大(dà)家(jiā)有(yǒu)意見可(kě)以在下面留言拍磚，覺得(de)文章不錯請(qǐng)多(duō)多(duō)點贊轉發，同時(shí)歡迎關注我們的公衆号，敬請(qǐng)期待下一篇。